投资要点:

　　我们设置了债务增长、债务成本和债务预警三类指标来综合监测债务变动情况。l债务增长方面:分债务品种来看,债券发行量保持平稳,其中总发行量和总偿还量分别为2809.80亿元和1598.23亿元,净融资量持续为正,达到1211.57亿元。理财产品方面,上周共发行940款,到期1016款,净发行为-76款。总体而言,债务整体规模环比有所上升。

　　债务成本方面:按债务产品划分,债券类成本涨跌互现。其中,银行间市场一年期国债到期收益率为3.50%,较前一周下行4BP,一年期金融债到期收益率为4.58%,较前一周上行1BP,各类企业债全线上涨,一年期地方政府债到期收益率为3.85%,较前一周下跌3BP;理财产品方面,上周预期收益率为5.69%,上行10BP;一年期温州综合利率上行105BP至17.37%。综合来看,央行稳定资金面的意图明显,资金利率小幅波动。

　　债务预警方面:债务危机发生前收益率曲线短端比长端上行得更快,期限利差缩窄。极端情况下长短端收益率倒挂往往是债务危机的前兆。我们选择1年与10年期国债收益率指标来比较期限利差,进行债务危机预警。上周银行间市场一年期国债到期收益率下行4BP,十年期国债到期收益率上行1BP,分别为3.50%和4.24%,期限利差与上周相比有所扩大,为0.74%,短期内债务整体风险处于可控范围。

　　基本观点:目前管理层化解地方债的思路主要体现在三个方面:首要是防控流动性风险,下半年和明年是地方债偿付高峰期,避免出现兑付危机。再者是降低债务成本并防控债务增量再堆积风险。最后是防控系统性风险。上周财政部下发的《2014年地方政府债券自发自还试点办法》成为今年管理层化解债务的重要举措。在推进节奏上超出市场预期,预算法三审修正草案尚未通过,财政部便以地方试点方式进行市政债尝试,凸显出管理层对下半年地方债务债务风险的重视。该办法中有三点值得重点关注:首先,试点范围涵盖东中西地区,而且试点地区债务率水平高低不一,能典型代表全国地方债务。如果后期得到有效推广,不排除试点加速扩容的可能性;其次,地方自发自还的债券期限是5、7、10年,期限长于目前财政部代发的3、5、7年,同时也高于目前城投债一般加权5年的期限,这体现出通过债务展期来应对14和15年债务偿付高峰的兑付压力;第三,相比城投债的隐性担保,地方政府债券由于发债主体明确,信用风险相对较低,因此将会降低地方政府融资成本。我们认为该办法重在为化解地方债进行制度突破,就短期影响而言,主要是稳定地方债风险可控的心理预期,实质影响有限,主要原因如下:首先,地方试点债券并非严格意义上的市政债,额度仍在人大通过的4000亿额度内,对其它地方债务品种如城投债等替代性有限;其次,尽管各个地方政府信用等级有所差异,地方政府债券分化将会带动城投债的分化,但鉴于我国的行政体制,地方政府债券仍然具有中央隐性担保,城投债刚性兑付短期料难打破,地方债及城投债的分化有限。